fint_logo_4
 
                 
Быстрая модель ДДП (дисконтированных денежных потоков)                                
                                         
                                         
 Ни данный сайт, ни материалы, размещенные на нем (включая любую информацию, касающуюся любых    
В данном примере мы создадим ДДП модель, но сделаем это быстро, используя приближенные оценки.   ценных бумаг, упомянутых на сайте) не содержит рекламы каких-либо ценных бумаг, предложения купить или    
Пример поможет понять общую логику модели ДДП.  продать какие-либо ценные бумаги.                    
Иногда приходится делать подобные модели на работе из-за простой нехватки времени. 
Однако просто не значит плохо. Логическое упрощение модели часто способствует составлению более точных прогнозов. 
Мы будем использовать финансовые данные одной американской компании, чье имя называть не будем, чтобы избежать каких-либо претензий.
Мы будем использовать данные за 2008-2010 годы. 
Пожалуйста помните, что некоторые расчеты будут упрощены в значительной степени (для быстроты моделирования) и некоторые подходы лучше не использовать при составлении подробных сложных 
моделей (например, для слияний и поглощений). Некоторые формулы могут выглядеть неприемлемыми, хотя и логичными. Все это сделано для простоты модели. 
ШАГ 1 Что нам необходимо для модели?
Мы используем форму 10-K, чтобы вставить ключевые цифры в нашу модель
Обычно эта форма доступна на сайте компании или здесь http://www.sec.gov/edgar.shtml для акций, торгующихся в США
Вначале мы покажем конечную форму модели ДДП (пока она будет пустой), чтобы у нас было понимание, какие цифры нам необходимо взять из финансовой отчетности.
Общая идея модели ДДП: для нахождения справедливой стоимости надо посчитать свободные денежные потоки на протяжении прогнозного периода (СДП = посленалоговая операционная прибыль + 
+ Износ и амортизация -инвестиции), посчитать остаточную стоимость, привести все к текущему моменту времени и все.
По сути дела нам необходимо заполнить таблицу ниже и модель готова
В скобках мы будем указывать английские названия данных показателей с расшифровкой. Напоминаем также, что вы можете посмотреть полностью английскую версию данной модели.
Модель ДДП          
  2011П 2012П 2013П 2014П 2015П
Операционная прибыль (EBIT)
Ставка налога на прибыль
Посленалоговая операционная прибыль (NOPAT)
Износ и амортизация (DD&A)
Денежный поток без учета долга
Инвестиции (CAPEX)
Изменение оборотного капитала
Свободный денежный поток
Остаточная стоимость          
Чистый долг          
Ставка дисконтирования (WACC)
Постпрогнозный темп роста
Чистая приведенная стоимость (NPV)          
Пока мы оставляем эту таблицу незаполненной
Откуда брать все данные? - из финансовой отчетности компании.  Мы будем помечать красным все ключевые входные данные.
Последний ряд (NPV) это и есть справедливая стоимость компании, которую мы будем вычислять на конец каждого года
Операционная прибыль или EBIT (Earnings before interest and tax) приходит из отчета о прибылях и убытках
Ставка налога на прибыль -это ставка корпоративного налога на прибыль в стране, где компания осуществляет свои операции (в нашем случае это США)
Износ и амортизация или DD&A (depreciation, depletion and amortization)
Денежный поток без учета долга = посленалоговая операционная прибыль + износ и амортизация
Инвестиции(CAPEX  или capital expenditure) - берется из отчета о движении денежных средств
Изменение оборотного капитала (WC или  working capital) рассчитывается из строк Баланса
Чистый долг (краткосрочная задолженность + долгосрочная задолженность - денежные средства и их эквиваленты) также получается из Баланса
Ставка дисконтирования или WACC (weighted average cost of equity). Ее расчет будет подробно представлен ниже
Примечание: П - это прогноз
ШАГ 2 Прогноз Отчета о прибылях и убытках
Важно понимать, что мы не можем спрогнозировать отчет о прибылях и убытках, баланс и отчет о движении денежных средств по очереди один за другим.
Некоторые статьи нам придется оставить на потом, поскольку все три формы тесно связаны между собой.
Поскольку это короткая (быстрая) модель, мы будем использовать финансовые показатели только за 3 года (2008, 2009, 2010). А для баланса - только за два (2009, 2010)
Мы начнем с отчета о прибылях и убытках.
Мы игнорируем подробную разбивку по статьям расходов и вставляем только Износ и амортизацию (DD&A), прочие расходы, операционные затраты и чистые процентные расходы. 
Мы используем финансовые данные нефтяной компании и поэтому наш прогноз будет довольно прямолинейным: мы предполагаем, что выручка меняется пропорционально цене на нефть (сорт WTI).
Мы взяли наш прогноз цен на нефть из терминала Bloomberg, используя функцию CPF <GO>. Если у вас нет терминала мы рекомендуем использовать текущую цену на нефть с ежегодной поправкой 
на инфляцию в США (CPI).
Отчет о прибылях и убытках                
  2008 2009 2010 2011 2012П 2013П 2014П 2015П КОММЕНТАРИИ
Цена на нефть ($/баррель) 98 62 79 110 100 110 117 115 Берется из терминала Bloomberg
                   
в $ млн 2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П  
Выручка 821 370 438 610 555 610 649 638 Изменяется так же как цена на нефть
 
Износ и амортизация (DD&A) -222 -166 -163 -181 -187 -193 -200 -206 Мы рассчитываем DD&A как доля от Основных средств (упрощенная формула)
Прочие операционные затраты -226 -155 -168 -280 -232 -267 -290 -275  
Всего операционные затраты -448 -321 -331 -460 -419 -460 -490 -481 Вычисляется обратно, т.е. Выручка минус Операционная прибыль
 
Операционная прибыль (EBIT) 373 49 108 150 136 150 160 157 Вычисляется с помощью Операционной рентабельности
 
Чистые процентные расходы -31 -31 -33 -33 -33 -33 -33 -33 Постоянный % от общего долга (упрощенное вычисление)
Прочие внеоперационные расходы/доходы -754 -83 0 0 0 0 0 0 Эта строка обычно очень волатильна и нестабильна, поэтому мы ставим 0
 
Прибыль до налога на прибыль -413 -65 74 117 103 117 126 123 Операционная прибыль (EBIT) минус финансовые расходы
 
 
Расходы по налогу на прибыль 156 26 -28 -41 -36 -41 -44 -43 Доналоговая прибыль, умноженная на ставку налога на прибыль.
   Ставка налога 35% 35% 35% 35% 35% 35% 35% 35% Официальная ставка налога на прибыль. В США - 35%.
   Реальная ставка налога neg. neg. 37,5% Реальная ставка налога на прибыль исходя из исторических данных
   Прочее -3 -0 -0  Мы не рассчитываем прочие налоговые расходы/доходы для экономии времени
Чистая прибыль -260 -39 46 76 67 76 82 80 Прибыль до налога на прибыль минус расходы по налогу на прибыль
Чтобы спрогнозировать цифры на 2011-2015 годы мы используем таблицу внизу
Таблица с коэффициентами, необходимыми для прогноза                 
  2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П КОММЕНТАРИИ
Темп роста цен на нефть -37% 27% 39% -9% 10% 6% -2%  
Изменение выручки -55% 18% 39% -9% 10% 6% -2% Мы предполагаем, что выручка будем изменяться так же как цены на нефть
Операционная рентабельность 45% 13% 25% 25% 25% 25% 25% 25% Мы используем операционную рентабельность 2010 года для всего прогноза
Чистый процентный расход как % общего долга   6,5% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% Общий долг =Краткосрочный долг + Долгосрочный долг (из Баланса)
ШАГ 3 Прогноз Баланса    
Теперь мы делаем прогноз баланса
Опять же мы используем только наиболее важные строки баланса
                 
в $ млн 2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П КОММЕНТАРИИ
   Денежные средства и эквиваленты          38            86          196          273         370        474          568   Денежные средства идут из Отчета о движении денежных средств (всегда > 0 !)
   Дебиторская задолженность 54 47 65 59 65 70 68 Рассчитываем при помощи оборачиваемости дебиторской задолженности
   Прочие оборотные активы 16 27 27 27 27 27 27 Оставляем строку постоянной
Итого оборотные активы 109 161 161 161 161 161 161
   Основные средства 1 316 1 573 1 626 1 682 1 739 1 798 1 859 Прибавляем инвестиции (CAPEX) и вычитаем износ (DD&A). Упрощенный расчет
   Прочие внеоборотные активы 10 13
Итого внеоборотные активы 1 326 1 586 1 626 1 682 1 739 1 798 1 859
                 
Итого активы   1 435 1 746 1 787 1 843 1 900 1 959 2 020
     
   Кредиторская задолженность 61 82 114 103 114 121 119 Рассчитываем при помощи оборачиваемости кредиторской задолженности
   Краткосрочные кредиты и займы 0 0 0 0 0 0 0 Долг меняется через Отчет о движении денежных средств (ссылки в ячейке)
   Прочее 43 81 81 81 81 81 81 Оставляем строку без изменений
Итого краткосрочные обязательства 104 163 195 184 195 202 200
 
    Долгосрочные кредиты и займы 471 472 472 472 472 472 472 Долг меняется через Отчет о движении денежных средств (ссылки в ячейке)
   Прочие долгосрочные обязательства 181 232 232 232 232 232 232 Оставляем строку без изменений
Итого долгосрочные обязательства   652 704 704 704 704 704 704
 
Акционерный капитал 679 880 889 955 1 001 1 053 1 117 Находим капитал, вычитая из Активов Обязательства
                 
Итого обязательства и капитал   1 435 1 746 1 787 1 843 1 900 1 959 2 020
 
проверка 0 0 0 0 0 0 0
 
Таблица с коэффициентами необходимыми для прогноза                 КОММЕНТАРИИ
  2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П Мы используем упрощенные формулы. Ниже приведены - правильные формулы
Оборачиваемость дебиторской задолженности       6,83         9,33         9,33         9,33        9,33       9,33        9,33   Правильная формула: Чистые продажи в кредит/Средняя дебиторская задолж.
Оборачиваемость кредиторской задолженности       5,28         4,05         4,05         4,05        4,05       4,05        4,05   Правильная формула: Себестоимость продукции/Средняя кредиторская задолж
DD&A как % Основных средств   0,13 0,10 0,11 0,11 0,11 0,11 0,11 Этот коэффициент необходим для прогноза Износа и амортизации (DD&A)
ШАГ 4 Прогноз Отчета о движении денежных средств
                 
в $ млн 2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П КОММЕНТАРИИ
  Различные поправки в Отчете о движении денежных средств часто носят
    разовый характер или являются довольно волатильными. 
Денежные средства от основной деятельности   Иногда лучше игнорировать их и сосредоточиться на ключевых цифрах.
   Чистая прибыль -260 -39 46
   Операционная прибыль (EBIT)   150 136 150 160 157 Мы добавляем эту строку для упрощения модели
   Износ и амортизация (DD&A) 222 166 163 181 187 193 200 206 Рассчитано как постоянная доля от Основных средств
   Прочие поправки 604 98 49           Мы игнорируем эту строку, поскольку прогнозировать эти элементы - долго
Операционный денежный поток до изменения оборот. капитала 566 225 258 331 323 343 359 363 Фактически мы используем EBITDA (EBIT + DD&A) как показатель
                  операционных денежных потоков
   (увеличение) уменьшение дебиторской задолженности 26 3 -7 -18 6 -6 -4 1
   Увеличение (уменьшение) кредиторской задолженности -4 2 0 32 -10 10 7 -2
   Изменение прочих элементов оборотного капитала 0 -4 8
   Изменение оборотного капитала 22 1 1 14 -4 4 3 -1
Чистый денежный поток от основной деятельности 588 226 259 344 319 347 362 362
                 
Денежный поток от инвестиционной деятельности   CAPEX одна из основных строк всей модели. Но мы для простоты рассчитываем
   Капитальные затраты (CAPEX) -675 -215 -354 -234 -242 -250 -259 -268 показатель как фиксированную долю от DD&A
   Прочие 81 36 5 Волатильные показатели. Для простоты мы игнорируем их
Чистый денежный поток от инвестиционной деятельности -594 -179 -349 -234 -242 -250 -259 -268
 
Денежный поток от финансовой деятельности                
   Поступления долгосрочных кредитов и займов 0 221 0             Используйте эти 4 строки для стабилизации денежных потоков. Необходимо
   Выплата по долгосрочным кредитам и займам -6 -331 0           чтобы денежные средства были больше нуля в конце года. Для этого можно
   Поступления краткосрочных кредитов и займов                 регулировать долг компании. В идеале нужно копаться в отчетности чтобы 
   Выплата по краткосрочным кредитам и займам                   найти график погашения долга. Но сейчас это не наша цель.    
   Поступления от выпуска акций 9 110 143
   Прочее -2 -9 -5
   Выплата дивидендов   Мы добавили эту строку. Если у компании слишком много денег, можете
Чистый денежный поток от финансовой деятельности 1 -8 137 0 0 0 0 0 предположить, что она будет выплачивать дивиденды
                 
Чистое увеличение/уменьшение денежных средств -5 38 48 110 77 97 103 95 Сумма денежных потоков от основной, инвестиционной и финансовой 
Денежные средства на начало года 6 0 38 86 196 273 370 474 деятельности компании.
Денежные средства на конец года 0 38 86 196 273 370 474 568
Расчет капитальных затрат (CAPEX)                
CAPEX/DD&A 3,04 1,30 2,18 1,30 1,30 1,30 1,30 1,30 Если честно, прогноз инвестиции заслуживает более пристального внимания,
поскольку часто этим определяется рост компании. Но для простоты мы
предположим, что компания инвестирует пропорционально DD&A, то есть
она не только замещает старые активы, но и покупает новые.
ПРИМЕЧАНИЕ: Как вы видите, многие расчеты упрощены, что на самом деле не так уж и плохо. Мы не строим модель по слиянию или поглощению. Это больше похоже на buy-side модель для некоей 
управляющей компании. Управляющие часто используют подход для определения чистых денежных потоков FCF (операционный поток - инвестиционный поток):они просто вычитают CAPEX из EBITDA и все. 
EBITDA это хороший показатель операционных денежных потоков, а CAPEX - инвестиционных потоков, поскольку большинство прочих статей обычно слишком волатильны и незначительны, так что их прогнозирование 
слишком затруднено и требует много времени.
ШАГ 5 Проверка финансовой модели  
Для проверки модели посчитайте базовые финансовые коэффициенты и посмотрите, есть ли в них какие-то резкие изменение или нелогичные тенденции
                 
Коэффициенты ликвидности 2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П                
Коэффициент текущей ликвидности       1,05         0,99         0,83         0,87        0,83       0,80        0,80   Оборотные активы/Краткосрочные обязательства
Коэффициент абсолютной ликвидности         0,37         0,53         1,01         1,48        1,90       2,34        2,84   (Деньги + эквиваленты + инвестированные средства)/Краткосрочные обязат-ва
Коэффициенты рентабельности                                
Рентабельности активов (ROA) -3% 3% 4% 4% 4% 4% 4% Чистая прибыль/Средние активы (мы не используем среднее для простоты)
Рентабельность акционерного капитала (ROE) -6% 5% 9% 7% 8% 8% 7% Чистая прибыль/Средний капитал (мы не используем среднее для простоты)
Операционная рентабельность (рентабельность EBIT) 45% 13% 25% 25% 25% 25% 25% 25% EBIT/Выручка. Чем выше - тем лучше
Рентабельность EBITDA 72% 58% 62% 54% 58% 56% 55% 57% EBITDA/Выручка. Чем выше - тем лучше
Чистая рентабельность -32% -11% 11% 12% 12% 12% 13% 13% Чистая прибыль/Выручка. Чем выше - тем лучше
Коэффициенты кредитоспособности 2008 2009 2010 2011П 2012П 2013П 2014П 2015П                
Общий долг/EBITDA       2,19         1,74         1,43         1,46        1,37       1,31        1,30   Чем ниже - тем лучше. Сравните с средним по отрасли показателем
Коэффициент процентного покрытия     11,99         1,61         3,22         4,49         4,08        4,49       4,77        4,69   EBIT/Процентные расходы. Чем выше - тем лучше
Коэффициент Долг/Капитал         0,69         0,54         0,53         0,49        0,47       0,45        0,42   Общий долг/Капитал
Коэффициенты эффективности                                
Операционный денежный поток/Выручка       0,72         0,61         0,59         0,56         0,57        0,57       0,56        0,57   Операционный денежный поток/Выручка. Чем выше - тем лучше
Операционный денежный поток/Активы 16% 15% 19% 17% 18% 18% 18% Операционный денежный поток/Активы. Чем выше - тем лучше
Операционный денежный поток/Капитал   33% 29% 39% 33% 35% 34% 32% Операционный денежный поток/Капитал. Чем выше - тем лучше
ЕСЛИ вы хотите узнать больше различных финансовых коэффициентов - загрузите наше БЕСПЛАТНОЕ приложения для iPhone  http://itunes.apple.com/app/cfaformula/id456730098?mt=8
ИЛИ можете найти эти формулы на нашем сайте  http://www.financetoys.com/cfa/cfa_financials.html
ШАГ 6 Расчет WACC (ставки дисконтирования)
Детальное объяснение расчета ставки дисконтирования (WACC) есть здесь http://www.financetoys.com/valuation/waccrus.htm
Вы также можете скачать наше бесплатное iPhone приложение для расчета WACC здесь http://itunes.apple.com/app/finforms/id444850569?mt=8
Вы можете найти расчет WACC в терминале Bloomberg (используйте функцию <Ticker> <Equity> <wacc> + Enter)
Или рассчитайте Бету самостоятельно, использую обучающий материал на нашем сайте http://www.financetoys.com/risk/udbetarus.htm
Расчет ставки дисконтирования (WACC)
   
Стоимость акционерного капитала 5,6%
   Rf (безрисковая ставка) 2,0%
   Rm (рыночная доходность) 5,0%
   B (Бета)         1,2  
Стоимость долга 7,1%
Налог на прибыль 35%
   Рыночная капитализация ($ млн)      1 481  
   Общий долг ($ млн)        472  
Доля акционерного капитала 75,8%
Доля долга 24,2%
Ставка дисконтирования (WACC) 5,4%
ШАГ 7 Расчет справедливой стоимости  
Теперь нам понадобится таблица с моделью ДДП из ШАГа 1
Мы просто заполняем таблицу значениями, которые рассчитали выше
           
  2011П 2012П 2013П 2014П 2015П КОММЕНТАРИИ
Операционная прибыль (EBIT) 150 136 150 160 157 Из отчета о прибылях и убытках
Ставка налога на прибыль 35% 35% 35% 35% 35% Из отчета о прибылях и убытках
Посленалоговая операционная прибыль          98            89            98          104          102   EBIT x (1 - tax rate)
Износ и амортизация (DD&A) 181 187 193 200 206 Из отчета о прибылях и убытках или отчета о движении денежных средств
Денежный поток без учета долга        278          275          291          303          308   Посленалоговая операционная прибыль (NOPAT) + DD&A
Инвестиции (CAPEX) -234 -242 -250 -259 -268 Из отчета о движении денежных средств
Изменение оборотного капитала 14 -4 4 3 -1 Из баланса или отчета о движении денежных средств
Свободный денежный поток 58 29 45 48 40    2 604   Мы прибавили и отняли DD&A чтобы показать логику вычисления остаточной стоимости
Остаточная стоимость              2 604   то есть мы показываем, что инвестируем только в размере износа
Чистый долг 275 199 101 -2 -97
Ставка дисконтирования (WACC) 5,4%
Постпрогнозный темп роста 1% Темп роста после прогнозного периода
Чистая приведенная стоимость (NPV)      1 817        1 948        2 131        2 309        2 480   Мы используем функцию ЧПС (NPV в английской версии excel), чтобы вычислить справедливую
стоимость компании на конец каждого года
У нас получилась справедливая стоимость компании $1 948 млн на конец 2012 года. Мы не раскрываем название компании, но ее текущая рыночная капитализация равна $1481млн.
Значит наша справедливая стоимость подразумевает 31.5% потенциал роста к текущей цене до конца этого года (  (1948/1481 - 1) x 100  )
Если вам необходимо рассчитать справедливую стоимость акции - просто разделите получившуюся стоимость ($1 948 млн) на количество акций.
На этом все
Если есть вопросы - пишите мне iamanalista@gmail.com
Или оставляйте комментарии на странице с этой моделью http://www.financetoys.com/valuation/valmodels.html